Al riguardo, alcune domande sorgono spontanee:

• che cosa s’intende per “primo margine” e per “margine lordo”?
• su quale ragionamento poggia il giudizio di inadeguatezza del margine previsto?
• il “margine lordo”, una volta chiarito il suo significato, è il parametro adatto per valutare i risultati del business plan?

Lo step finale del processo di costruzione di un business plan è la valutazione dell’adeguatezza dei risultati attesi, espressi in termini economico-finanziari. Partiamo dal presupposto che il piano sia stato redatto in modo metodologicamente rigoroso e che le ipotesi sottostanti ai valori finali del bilancio preventivo siano attendibili. Quindi qui non entriamo nel merito di questioni come l’adeguatezza delle strategie prescelte, oppure la coerenza dei piani d’azione con le intenzioni strategiche, oppure ancora la coerenza dei risultati attesi con tutte le variabili da cui dipendono. Diamo per scontato che tali presupposti siano già stati accertati con esito positivo.

La valutazione di cui parliamo deve rispondere alla domanda: il piano in oggetto è in grado di soddisfare le attese dei portatori di capitale proprio? Ciò, naturalmente, quando il business plan viene usato come strumento di guida della direzione aziendale. Per altri scopi, quale tipicamente è l’informazione a finanziatori esterni come le banche, la valutazione è alquanto diversa.

Per circostanziare ulteriormente la natura del problema, occorre premettere che, del piano strategico complessivo dell’impresa, qui si considera la parte comunemente definita “industriale”, che riguarda le scelte di business e la loro attuazione. In altre parole, ci si occupa della valutazione dei risultati attesi del piano “prima” di ogni considerazione riguardante il modo di finanziarlo.

Si tratta quindi della economicità della gestione operativa o caratteristica, che è la conditio sine qua non per poter esprimere un giudizio positivo o negativo sul piano in questione. Semplificando molto le conclusioni, possiamo affermare che la grandezza più emblematica dei risultati di cui stiamo parlando è il reddito operativo netto (EBIT).

Fatte queste premesse, per affrontare il problema correttamente occorre avere dei parametri di riferimento. Questi devono necessariamente avere natura economico-finanziaria, cioè essere espressi in valori (assoluti o relativi), che rappresentino gli obiettivi perseguiti con il piano nell’arco di tempo pluriennale considerato, ad esempio di tre anni.

Naturalmente, in pratica, occorre che gli obiettivi esistano, il che non è affatto sicuro nel caso delle PMI. Se però il business plan è costruito secondo criteri rigorosi, la formulazione di obiettivi che corrispondano alle attese dei proprietari è parte integrante del processo di pianificazione di medio-lungo periodo, in particolare nella fase in cui viene definito il modello di business.

Ricordiamo brevemente le fasi del business planning:

1. esplicitazione della strategia già realizzata
2. formulazione delle intenzioni strategiche
3. definizione del modello di business
4. messa a punto delle iniziative strategiche
5. quantificazione dei risultati attesi.

Quando il modello di business viene espresso attraverso lo strumento noto come “mappa strategica”, è abbastanza naturale che obiettivi e sub-obiettivi economico-finanziari, oltre ai fattori-chiave di successo, vengano esplicitati e quantificati mediante opportuni target, cioè livelli da raggiungere. Ciò avviene perché il modello di business deve mettere in luce essenzialmente quattro cose:

• il modello del profitto
• le proposte di valore alla clientela
• i processi-chiave di gestione
• le risorse-chiave

“Modello del profitto” è un’espressione semplificata per indicare non solo il livello di profitto atteso e le leve economiche su cui agire, ma più in generale gli obiettivi economico-finanziari di fondo della gestione, variamente esprimibili. In ogni caso, se il business plan è formulato con criteri logici, cioè è basato sui nessi di causa-effetto tra le sue varie componenti, l’esplicitazione degli obiettivi in questione non può mancare.

In conclusione, ai fini della valutazione dell’adeguatezza del business plan, occorre:

• disporre di obiettivi che riflettano in sintesi le attese dei proprietari, come appena detto;
• verificare che il piano industriale ipotizzato sia in grado di raggiungere tali obiettivi, confrontando gli obiettivi contenuti nella mappa strategica con i risultati ottenibili realisticamente dal piano;
• in caso di inadeguatezza del piano, effettuare la sua riformulazione per verificare se – modificandolo – è possibile soddisfare le attese dei proprietari.

Naturalmente, la valutazione di cui sopra potrebbe concludersi con la constatazione che gli obiettivi originari sono irraggiungibili, nel qual caso si prospetta concretamente l’eventualità di modificarli, tipicamente rendendoli meno ambiziosi.

Come si esprimono gli obiettivi del piano.

Dato per scontato che il piano debba esplicitare in modo chiaro gli obiettivi di business a cui tendono i proprietari del capitale, non è univoco il modo con cui esprimerli, cioè con quali grandezze.

Le considerazioni da fare, al riguardo, sono di due tipi.

In primo luogo, la definizione dell’obiettivo dipende dallo stadio del ciclo di vita dello specifico business. Più precisamente:

• se il business aziendale è in fase di sviluppo, l’obiettivo ha a che vedere con i ricavi di vendita, ad esempio mediante il tasso % di incremento degli stessi;
• se il business è in fase di mantenimento (cioè nella fase centrale, più o meno consolidata e stabile, del ciclo di vita), l’obiettivo attiene alla redditività che la strategia di business potrà generare;
• se il business è in fase di maturità, quando normalmente non ha senso espandere gli investimenti, l’obiettivo è di sfruttare al meglio le proprie potenzialità economiche, ottenendo adeguati flussi di cassa, eventualmente da reinvestire in altri business.

Detto ciò, ipotizzando un business nella sua fase di vita “normale” di mantenimento, e quindi obiettivi di redditività, i modi per misurare quest’ultima sono molteplici, alcuni espressi in valore assoluto, altri in valore %. A titolo di esempio:

• il reddito operativo (EBIT oppure EBITDA)
• il tasso % di redditività del capitale investito (ROI, ROCE o simili)
• il tasso % di redditività delle vendite (ROS)
• il valore economico aggiunto dalla strategia (EVA®)

Al di là dei singoli indici, vi sono due modelli alternativi per esprimere gli obiettivi della strategia e del business plan:

1. il modello contabile
2. il modello del valore economico

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Modello contabile e Modello del valore

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Il modello contabile quantifica gli obiettivi facendo riferimento a grandezze ricavabili dal bilancio d’esercizio (ovviamente preventivo). I primi tre esempi di grandezze sopra riportati ne sono casi tipici.

Il modello del valore economico (sottinteso del capitale) parte dal presupposto che i valori contabili, ed in particolare il patrimonio netto, non esprimono il vero valore economico dell’azienda, perché ignorano due fattori fondamentali: il tempo e il rischio.

Da questo presupposto deriva che, per scopi di valutazione del capitale, è più corretto fare riferimento al modello del valore economico. Ciò è riferibile anche al problema della valutazione del business plan, e qui entra in gioco l’EVA, che è una misura del valore economico creato dalla strategia di business, mentre grandezze come il reddito operativo sono espressive di un valore contabile.

Entriamo ora nel merito dei due indicatori più emblematici dei modelli ora accennati, vale a dire il ROI e l’EVA.

Il ROI, nella sua versione più adatta a misurare gli obiettivi perseguiti con il business plan (solitamente denominata ROCE), è dato da:

              Reddito Operativo Netto (EBIT)

ROI =   ——————————————– x 100

             Capitale Investito Operativo Netto

L’EVA è invece rappresentabile così:

EVA® = Reddito operativo netto* – Costo del capitale

* reddito operativo netto meno le imposte

Nella formula dell’EVA le grandezze sono espresse in valore assoluto, ad esempio in milioni di euro. La formula si può riscrivere in modo da essere confrontabile con il ROI:

                      Reddito operativo netto*

EVA = (——————————————-  –  Costo medio del capitale) x Capitale Investito Operativo Netto

                Capitale Investito Operativo Netto

cioè:

EVA = (ROI* – WACC) x Capitale investito netto operativo

Come si vede, l’EVA dipende pur sempre dal ROI (dove al reddito operativo al numeratore del ROI, nella formula dell’EVA, vanno sottratte le imposte), ma tiene anche conto del cosiddetto WACC, che è il tasso % medio ponderato del costo del capitale (capitale proprio, portato dai proprietari, e capitale di debito, portato dai finanziatori esterni).

Per la precisione, l’EVA dipende dallo spread tra ROI e costo medio del capitale, da un lato, e dal capitale investito operativo netto, dall’altro. Se lo spread è positivo (cioè gli investimenti nella strategia del piano rendono più di quanto costano i mezzi finanziari occorrenti), l’EVA aumenta al crescere del capitale investito (fermo restando che questo deve essere gestito in modo efficiente). Viceversa in caso di spread negativo.

Si fa notare che nel calcolo dell’EVA si tiene conto del fattore rischio, che è insito nel calcolo del WACC, poiché quest’ultimo dipende anche dal costo del capitale proprio (o di rischio). La quantificazione del rischio è un’operazione fattibile con vari metodi, che qui omettiamo, data la loro complessità. In ogni caso, le relative informazioni sono reperibili presso varie fonti specializzate.

Per fare un esempio del calcolo dell’EVA, se si hanno i seguenti dati:

• ROI* = 11%
• Costo del capitale di debito = 7%
• Costo del capitale proprio = 12%
• Incidenza del capitale di debito sul totale delle fonti di finanziamento = 30%
• Incidenza del capitale proprio sul totale delle fonti di finanziamento = 70%
• Capitale investito = € 10.000.000

appurato che il costo medio del capitale è pari a:

• WACC = 7% X 0,3 + 12% X 0,7 = 10,5%

il valore dell’EVA sarà pari a:

EVA = (11% – 10,5%) X 10.000.000 = 0,5% X 10.000.000 = € 50.000

che significa che con uno spread positivo dello 0,5% ed un capitale investito nel progetto del piano di 10 milioni di euro, si stima una creazione di valore economico derivante dal piano stesso pari a 50.000 euro.

La valutazione del piano.

Premesso come si possono esprimere gli obiettivi di fondo della gestione e come si calcolano, resta da esaminare la problematica della valutazione vera e propria del piano.

Per “valutazione del business plan” intendiamo l’espressione di un giudizio circa la sua adeguatezza rispetto agli obiettivi che hanno guidato la stesura del piano stesso.

In tale sede, l’impresa si trova a confrontare due valori:

• il valore, relativo o assoluto, dell’obiettivo prefissato
• il valore, relativo o assoluto, del risultato atteso

Se, per ipotesi, si fa riferimento al ROI e se quest’ultimo è pari all’8% a livello di obiettivo e del 9% a livello di risultato atteso (ad esempio al termine del triennio di durata del piano), si può affermare in prima battuta che il piano è accettabile. Viceversa, se il risultato atteso è del 7%, il piano non appare adeguato. Naturalmente, al riguardo, esiste un range di accettabilità (ad es. di 0,5 punti percentuali in più o in meno) che dipende dall’equazione personale e da fattori soggettivi propri di chi deve decidere.

Nel caso in cui il risultato atteso sia significativamente lontano dall’obiettivo, lo stesso piano industriale originariamente redatto va rimesso in discussione e riformulato. Qualora si verifichi che non è, per varie ragioni, possibile raggiungere l’obiettivo di partenza, l’esito della valutazione conduce verosimilmente al ridimensionamento dell’obiettivo inizialmente formulato.

Fin qui abbiamo effettuato alcune riflessioni sulla logica di valutazione di un piano (e delle strategie sottostanti) quando il business plan viene usato come strumento “interno” di guida dell’imprenditore e della direzione aziendale.

Quando il business plan è finalizzato all’informazione per l’”esterno”, cioè è rivolto a finanziatori terzi, la sua valutazione da parte di questi ultimi segue vie e priorità alquanto diverse. Infatti, ciò che a banche o altri prestatori di capitale di debito interessa maggiormente è la possibilità di rientrare in possesso dei mezzi finanziari erogati, nell’importo, alle condizioni economiche e nei tempi prestabiliti.

Indubbiamente vale sempre il principio secondo cui la capacità di reddito di un’impresa è capacità di credito. La redditività, tuttavia, è condizione necessaria ma non sufficiente di solvibilità dell’impresa, perché quest’ultima, seppure in presenza di prospettive reddituali favorevoli, è condizionata da fattori, anche strettamente collegati alla gestione operativa, come gli investimenti in capitale fisso e circolante, che possono drenare ingenti risorse finanziarie e così compromettere la liquidità e, a volte, determinare una situazione di crisi, se non di insolvenza.

Pertanto, quando i destinatari del business plan sono finanziatori esterni, i parametri su cui si basa la valutazione del business plan devono mettere in primo piano la capacità dell’azienda di rimborsare i prestiti ottenuti, per cui la grandezza fondamentale da considerare si può dire sia rappresentata dal cash flow.

Il cash flow può essere espresso in valore assoluto, oppure mediante indici come il cosiddetto DSCR (Debt Service Coverage Ratio).

Il cash flow relativo ad un certo periodo, con i dati di bilancio, può essere rappresentato in vari modi. Uno di essi è il seguente:

EBITDA (Autofinanziamento lordo gestione operativa)

-/+ Variazione CCNGO (Capitale circolante netto gestione operativa) (- Invest/+ Disinvest)

-/+ CAPEX (Investimenti in Capitale fisso gestione operativa) (- Invest/+ Disinvest)

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CASH FLOW I^o LIVELLO (o OPERATIVO)

-/+ Oneri/proventi finanziari, atipici e straordinari (- Oneri/+ Proventi)

– Imposte

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CASH FLOW II^o LIVELLO (o DI GESTIONE REDDITUALE)

-/+ Variazioni di capitale proprio (+ Apporti/- Rimborsi e Pagamento Dividendi)

-/+ Variazioni di debiti finanziari (+ Finanziamenti/- Rimborsi debiti)

-/+ Variazioni investimenti gestione extra-operativa non finanziaria (- Invest/+ Disinvest)

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CASH FLOW III^o LIVELLO (o TOTALE)

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Quando la liquidità futura viene espressa con il parametro DSCR, la grandezza rilevante per chi, come le banche, intende verificare la solvibilità collegata ai piani aziendali, è determinabile così:

                                                  Free Cash flow

DSCR      =          ———————————————————

                                  Oneri finanziari + Rimborsi debiti finanziari

Senza entrare nel merito del cosiddetto “free cash flow”, ciò che importa è sottolineare che al numeratore vi sono mezzi liquidi prodotti dalla gestione, il cui ammontare può essere sufficiente o meno a coprire il “servizio” del debito, cioè gli interessi passivi e i rimborsi dei debiti finanziari. Nel primo caso l’indice è ≥ 1, mentre nel secondo è < 1.

Come si evince chiaramente dal prospetto del cash flow, anche quando l’enfasi è prioritariamente sul cash flow generabile con il piano pluriennale, la sua entità dipende comunque in primo luogo dalla gestione operativa, a cominciare dall’EBITDA, che già abbiamo annoverato tra gli obiettivi tipici del business plan per uso interno.

D’altro canto, non è realistico pensare che la valutazione di adeguatezza dei risultati del piano, nell’ipotesi di piano interno, possa prescindere da un’attenzione molto attenta ai flussi finanziari collegabili al business plan e, più in generale, al profilo finanziario della gestione.

Basti pensare, come già si è ricordato, alla incompletezza del giudizio formulato sulla scorta dei soli risultati reddituali, quando magari la crescita e l’economicità della gestione futura comportano un drenaggio di risorse finanziarie cospicuo, in grado di mettere in crisi la solvibilità dell’impresa.